Security Token, Security Token veranlassen BaFin zum „Paradigmenwechsel“

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Security Token veranlassen BaFin zum „Paradigmenwechsel“

Die Tokenisierung von Vermögensanlagen sorgt für eine zunehmende Verschmelzung von traditionellen und  Krypto-Finanzinstrumenten. Gleichzeitig stellen Security Token Offerings (STOs) die Regulierungsbehörden weltweit vor neue Herausforderungen: Welche Token bedürfen welcher Regulierung? Wann ist die Rede von einem Wertpapier, wann handelt es sich bei einem Token um eine Vermögensanlage? 

Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht BaFin hat sich dieser Frage in einem Fachartikel angenommen. Darin konstatiert die Behörde einen „Paradigmenwechsel“ als Folge der Tokenisierung von Vermögensanlagen in Gestalt von Security Token.

Was ist eine Vermögensanlage?

Das Vermögensanlagengesetz, auf das sich die BaFin in dem Artikel bezieht, definiert eine Vermögensanlage als

  1. Anteile, die eine Beteiligung am Ergebnis eines Unternehmens gewähren
  2. Anteile an einem Vermögen, das der Emittent oder ein Dritter in eigenem Namen für fremde Rechnung hält oder verwaltet (Treuhandvermögen)
  3. partiarische Darlehen (Beteiligungsdarlehen)
  4. Nachrangdarlehen
  5. Genussrechte
  6. Namensschuldverschreibungen
  7. sonstige Anlagen, die eine Verzinsung und Rückzahlung oder einen Vermögenswerten Barausgleich im Austausch für die zeitweise Überlassung von Geld gewähren oder in Aussicht stellen

Security Token als eigene Gattung von Wertpapieren

Die BaFin stellt fest, dass Token – als digitalisierte Form von Vermögenswerten – als eine eigene Wertpapiergattung betrachtet werden müssen. Dies gelte auch, wenn es sich bei dem tokenisierten Finanzinstrument um eine Vermögensanlage handelt.

Wird ein Finanzinstrument, das inhaltlich zwar als Vermögensanlage nach § 1 Absatz 2 VermAnlG [Vermögensanlagengesetz] ausgestaltet beziehungsweise bezeichnet ist, in Form eines frei übertragbaren und handelbaren Tokens […] digitalisiert, handelt es sich im Ergebnis nicht um eine Vermögensanlage im Sinne des VermAnlG, sondern um ein Wertpapier […] Dies zumindest dann, wenn das Instrument aktienähnliche beziehungsweise mitgliedschaftliche Rechte oder ein vermögensmäßiges Recht schuldrechtlicher Natur beinhaltet.


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Bei einem Wertpapier handelt es sich laut Wertpapierprospektgesetz um:

  • a) Aktien und andere Wertpapiere, die Aktien oder Anteilen an Kapitalgesellschaften oder anderen juristischen Personen vergleichbar sind, sowie Zertifikate, die Aktien vertreten
  • b) Schuldtitel, insbesondere Schuldverschreibungen und Zertifikate, die andere als die in Buchstabe a) genannten Wertpapiere vertreten
  • c) alle sonstigen Wertpapiere, die zum Erwerb oder zur Veräußerung solcher Wertpapiere berechtigen oder zu einer Barzahlung führen, die anhand von übertragbaren Wertpapieren, Währungen, Zinssätzen oder -erträgen, Waren oder anderen Indizes oder Messgrößen bestimmt wird

Nun lassen sich die allermeisten Token bzw. Kryptowährungen aufgrund ihrer technischen Beschaffenheit besonders gut übertragen. Auch die Handelbarkeit am Finanzmarkt ist gegeben – denn auch Bitcoin-Börsen zählt die BaFin zum Finanzmarkt. Was Security Token von Utility Token und Kryptowährungen unterscheidet, sind also die wertpapierähnlichen Ansprüche, die sie repräsentieren.

Beispiel Bitbond: Deutschlands erstes Security Token Offering 

Anhand dieser Kriterien lässt sich nachvollziehen, warum die BaFin zum Beispiel Bitcoin nicht als Wertpapier betrachtet. Übertragbar? Check. Handelbar? Aber hallo. Doch erwirbt man mit Bitcoin Ansprüche, etwa auf eine Rendite oder ein Mitspracherecht bei einem Unternehmen? Nein.

Anders verhält es sich mit dem Token „BB1“ der Firma Bitbond. Diesen stufte die BaFin als Wertpapier ein – ein Präzedenzfall in der deutschen Regulierungsgeschichte. Das zugrundeliegende Finanzinstrument, also das, was tokenisiert wird, ist eine Namenschuldverschreibung. Eine solche fällt eigentlich unter die Definition der Vermögensanlage und gilt nicht als Wertpapier – es fehlt an der freien Handelbarkeit, da eine Übertragung auf eine andere Person nicht vorgesehen ist. Diese erreichte Bitbond jedoch, indem sie die Anleihe in Token-Form goss:

Das zugrundeliegende Instrument war ursprünglich als Namensschuldverschreibung, also als Vermögensanlage, konzipiert und wäre dem VermAnlG unterfallen. Durch die Übertragung auf die Blockchain wurde jedoch die Handelbarkeit am Finanzmarkt deutlich erhöht. Die auf diese Weise tokenisierte Vermögensanlage war als Wertpapier sui generis [eigener Art] einzuordnen […],

heißt es in dem Fachartikel weiter.

Vorteile für Emittenten und Anleger

Für den Emittenten – in diesem Falle Bitbond – entsteht dadurch unter anderem der Vorteil, dass die Schuldverschreibung ohne die sonst übliche Verbriefung in Form einer physischen Urkunde auskommt. Der Eigentumsnachweis erfolgt über den Token und benötigt kein Papier. Das bedeutet wiederum, dass Intermediäre wie Clearstream, eine in Luxemburg ansässige internationale Verwahrstelle für Wertpapiere und vollständige Tochter der Deutschen Börse AG, entfallen.

Weniger Mittelsmänner bedeutet schlankere Prozesse und schlankere Prozesse bedeuten wiederum vor allem eines: geringere Kosten. Von der Kostenersparnis profitieren indes auch die Anleger, denn sie benötigen für den Erwerb eines Security Token keine Depotbank, die ihrerseits Gebühren verlangt; dafür genügt eine Wallet.

Weitere STOs in Sicht

Die BaFin spricht hinsichtlich der Tokenisierung von Vermögenswerten von einem „Paradigmenwechsel“ – und verrät gleichzeitig, dass sie aktuell eine Reihe Wertpapierprospekte für anstehende Security Token Offerings prüft. Bitbond hat mit der Tokenisierung den Anfang gemacht. Man darf nun gespannt sein, welche Vermögensanlagen als nächstes auf der Blockchain landen – den Segen der höchsten deutschen Finanzregulierungsbehörde vorausgesetzt.

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