Ende August stellte sich Kevin Warsh in Jackson Hole vor die versammelte Finanzwelt und sagte, was ein Notenbankchef in seiner Lage sagen muss: Die Inflation sinke zu langsam, eine Zinserhöhung sei weiter möglich. Die Märkte nahmen ihn beim Wort und preisten eine härtere Gangart ein. Wenige Tage später nahm Makroanalystin Lyn Alden diese Erwartung im “What Bitcoin Did”-Podcast von Stück für Stück auseinander. Ihr Befund: Der Leitzins, auf den heute alle schauen, wirkt womöglich nicht mehr so wie früher.

Bei über 40 Billionen US-Dollar Schulden treibt jede Zinserhöhung vor allem die Zinslast des Staates stärker nach oben, als dass sie die Wirtschaft bremst. Das US-Finanzministerium handelt schon nach dieser Logik und hat seine Anleiherückkäufe zum 9. September verdoppelt. Wogegen kämpft Warsh dann also überhaupt noch?

Was der Leitzins noch bewegt

Nachdem die Inflation im Mai mit 4,2 Prozent ihren Höchstwert in diesem Jahr erreicht hatte, stand sie im Juli bei 3,4 Prozent. Der effektive Tagesgeldsatz, also der Zins, zu dem sich Banken über Nacht Geld leihen, liegt bei 3,63 Prozent und damit klar über dem Niveau, das die Notenbank vor zwei Jahren noch als neutral bezeichnete. Vom 2-Prozent-Ziel ist die US-Wirtschaft trotzdem seit Monaten ein gutes Stück entfernt.

“Er kann nicht rausgehen und sagen: Hey, wir haben eigentlich keine Werkzeuge gegen eine Inflation, die aus dem Haushalt kommt. Unsere Werkzeuge sind von Grund auf für eine Inflation gebaut, die aus der Kreditvergabe stammt”, sagt Lyn Alden im Podcast. Ihre Frage lautet deshalb, was ein höherer Leitzins gegen diese Art von Inflation überhaupt ausrichtet. Warshs Auftritt in Jackson Hole hält sie für nicht relevant oder aussagekräftig.

Was sich seit den Achtzigerjahren verändert hat

Paul Volcker, US-Notenbankchef von 1979-1987, senkte die Inflation unter Bedingungen, die im Jahr 2026 nicht mehr existieren. Die geburtenstarken Jahrgänge kamen damals in die Jahre, in denen man ein Haus kauft, und die Banken vergaben so viele Kredite wie noch nie zuvor. Deshalb wirkte der Hebel in Form von höheren Zinsen um ein Vielfaches besser. Dieser bremste die Kredite stärker, als sie den Staat über die Zinslast belasteten. Zudem hatte die US-Regierung damals kaum Schulden, denn gemessen an der jährlichen Wirtschaftsleistung lag ihre Schuldenquote am Tiefpunkt bei rund 30 Prozent.

Mitte August überschritten die Vereinigten Staaten erstmals die Marke von 40 Billionen US-Dollar Staatsschulden, was mehr als dem 1,2-Fachen der jährlichen Wirtschaftsleistung entspricht. Für das Fiskaljahr 2026 rechnet das Haushaltsbüro des US-Kongresses mit einem Defizit von 1,9 Billionen US-Dollar, also 5,8 Prozent der Wirtschaftsleistung.

Der Staat als größter Zinszahler

Höhere Zinsen machen es teurer, den Schuldenberg zu refinanzieren, und diese Zinslast ist längst der am schnellsten wachsende Posten im US-Haushalt. 2025 gab die US-Regierung mit 13,8 Prozent ihrer Ausgaben mehr für Zinsen aus als für das Militär. Diese Zinsen gehen an alle, die dem Staat etwas geliehen haben, also an Banken wie auch private Sparer.

Wer sein Geld kurzfristig parkt, etwa in einem Geldmarktfonds, profitiert von steigenden Zinsen. Für diese Gruppe bedeutet eine Zinserhöhung schlichtweg bessere Performance von der sogenannten “risk-free-rate”. Ein Unternehmen reagiert auf teure Kredite genau invers, nämlich mit geringeren Investitionen. Der Staat hingegen kann seine Zinsrechnung nicht kürzen ohne tiefgreifende strukturelle Reformen. Er begleicht üblicherweise aber bevorzugt – mit neuen Schulden und das Geld fließt erneut an die Gläubiger.

Das Finanzministerium zieht die Konsequenz

Am 19. August hob Finanzminister Scott Bessent die Obergrenze für Anleiherückkäufe von 2 auf mindestens 4 Milliarden US-Dollar je Rückkauf an. Die Regel gilt seit dem 9. September und läuft vorerst bis zum 4. November.

Ganz aus dem nichts kam diese Reaktion des Minteriums nicht, denn der Anleihemarkt hatte in jener Woche durchaus für Unruhe gesorgt. Zehn- und dreißigjährige Renditen erreichten ihren höchsten Stand seit rund zwanzig Jahren. Zwischen zwei- und dreißigjährigen Papieren liegen 0,86 Prozentpunkte. Anleger verlangen für lange Laufzeiten also einen moderaten Aufschlag.

“Ich glaube nicht, dass sie im Moment eingreifen müssen. Sie haben sich aber dafür entschieden.”, mein Alden, die als überzeugte Bitcoinerin gilt. Ihr gilt der Rückkauf damit als Beleg ihrer These. Ungewöhnlich ist derzeit auch das Verhalten von Staatsanleihen außerhalb der USA: Japans zehnjährige Rendite etwa berührte am 1. September erstmals seit 1996 die Marke von 3 Prozent. Hinzu kommen die großen Technologiekonzerne, die für ihre Rechenzentren Anleihen in Milliardenhöhe ausgeben und um dieselben Käufer konkurrieren wie die Staaten. Langfristiges Kapital wird somit an mehreren Stellen teurer, und keine davon liegt im Zuständigkeitsbereich von Kevin Warsh.