So steigt Ethereum bis 2030 auf 138.000 US-Dollar

David Hoffman hat verkauft. Ausgerechnet der Bankless-Host, lange einer der bekanntesten Ethereum-Bullen und Verfechter der These "ETH is Money", hat sich von seinen ETH getrennt. Nicht, weil er Ethereum als Netzwerk abschreibt. Im Gegenteil: Hoffman bleibt bullish auf Ethereum. Er zweifelt nur daran, dass sich dieser Erfolg noch im gleichen Maß im ETH-Kurs niederschlägt. Tom Dunleavy, Head of Venture bei Varys Capital, widerspricht hier vehement. Er glaubt nicht, dass der Markt Ethereum zu optimistisch bewertet, sondern mit dem falschen Maßstab. Ihm zufolge ist ETH derzeit stark unterbewertet. Der Fehler in der Ethereum-Debatte Insbesondere durch das Aufkommen von Hyperliquid ist die umsatzorientierte Bewertung auch im Krypto-Markt en vogue. Man schaut auf Gebühren, verbucht sie als Umsatz, setzt sie ins Verhältnis zur Marktkapitalisierung und fragt, ob der Token teuer oder günstig ist. Fallen die Gebühren, ist das schlecht für den Investment Case. Genau das hält Dunleavy für falsch. Gebühren seien kein Umsatz im klassischen Sinn, sondern Reibung. Sie sind der Preis, den Nutzer zahlen müssen, um Ethereum überhaupt zu verwenden. Je höher diese Kosten sind, desto unattraktiver wird das Netzwerk für Nutzer, Apps und Kapital. Ein erfolgreiches Netzwerk, so seine These, senkt seine eigene Reibung gegen null. Kein Zeichen von Schwäche Dunleavy verweist darauf, dass Transaktionsgebühren auf Ethereum seit dem Höhepunkt 2021 stark gefallen sind. Damals kosteten einzelne Transaktionen teils mehr als 50 US-Dollar. Heute liegen die Kosten im Bereich von rund 0,20 US-Dollar. Zugleich verarbeitet das Ethereum-Ökosystem deutlich mehr Transaktionen als damals. Layer-2-Netzwerke tragen inzwischen den Großteil des Durchsatzes. Für ETH-Anleger gab es seit 2022 wenig zu lachen Für Nutzer, Entwickler und institutionelles Kapital sind niedrige Gebühren kein Makel, sondern eine Grundvoraussetzung. Niemand will ein globales Finanzsystem auf einer Infrastruktur bauen, deren Nutzung in Phasen hoher Aktivität unplanbar teuer wird. Stablecoins, Tokenisierung und On-Chain-Finanzmärkte brauchen günstige, verlässliche Abwicklung. Dunleavy zufolge sollte sich die Bewertungsfrage von der Einnahmenthematik zu einer anderen Betrachtungsweise verschieben, nämlich: Wie viel Vermögen liegt auf Ethereum, und wie wertvoll muss ETH sein, um dieses Vermögen glaubwürdig zu sichern? Ethereum der Tresor, ETH das Schloss Dunleavys zentrales Bild lautet: Ethereum ist ein Tresor, ETH ist das Schloss. Auf Ethereum liegen heute Stablecoins, tokenisierte US-Staatsanleihen, Geldmarktfonds, DeFi-Positionen, Wrapped Bitcoin, NFTs und Werte in Layer-2-Bridges im Gesamtwert von rund 250 Milliarden US-Dollar, die direkt oder indirekt von Ethereum gesichert werden. Der Wert von Ethereum in Relation zu den darauf liegenden Assets | Quelle: Tom Dunleavy Diese nutzen Ethereum, weil das Netzwerk neutral, liquide, programmierbar und schwer anzugreifen ist. Genau deshalb müsse die Bewertung von ETH nicht aus den Gebühren abgeleitet werden, sondern aus der Sicherheitsfunktion des Tokens. Seit dem Wechsel zu Proof of Stake besteht die Sicherheit von Ethereum nicht mehr aus externer Mining-Hardware, sondern aus ETH selbst. Validatoren hinterlegen ETH, um das Netzwerk zu sichern. Wer Ethereum angreifen will, muss Kontrolle über einen erheblichen Teil des gestakten ETH erlangen. Bereits mit rund einem Drittel der gestakten ETH könnte ein Angreifer theoretisch die Finalisierung neuer Blöcke verhindern und damit das Netzwerk ausbremsen oder zeitweise lahmlegen. Um Transaktionen nachträglich umzuschreiben oder eine alternative Version der Blockchain durchzusetzen, wären sogar etwa zwei Drittel der gestakten ETH nötig. Je größer der Angriff, desto mehr ETH müsste also aufgekauft und als Einsatz hinterlegt werden. Der Angriff kostet also nicht nur Kapital. Er erfordert ausgerechnet das Asset, das den Angriff absichern soll. Wird der Angriff erkannt, kann der Einsatz durch Slashing zerstört werden. Warum die Linux-Analogie zu kurz greift Ethereum-Kritiker vergleichen das Netzwerk gern mit Linux – für das Internet zentral, aber der Wert fließt zu den Unternehmen, die darauf aufbauen. Andere ziehen die DTCC (Depository Trust and Clearing Corporation) heran, die im traditionellen Finanzsystem enorme Volumina abwickelt und trotzdem nur eine schmale wirtschaftliche Marge erzielt. Hoffmans Argument geht in eine ähnliche Richtung. Ethereum sei ein Geber, kein Nehmer. Es stelle Infrastruktur bereit, optimiere für Apps, Rollups und Nutzer, mache das aber zum Selbstkostenpreis. Genau deshalb könne Ethereum als Netzwerk erfolgreich sein, ohne dass ETH gen Mond schießt. Dunleavy hält diese Vergleiche für irreführend. Linux wird durch Open-Source-Reputation, Entwicklergemeinschaft und jahrzehntelange Prüfung abgesichert. Die DTCC wird durch Regulierung, US-Recht, Banken und externe Sicherheiten getragen. In beiden Fällen liegt die Sicherheit außerhalb des Systems. Bei Ethereum ist das anders. Es gibt keine Regierung, die im Ernstfall Transaktionen zurückdreht. Keine Bankenkonsortien, die das System mit Dollar-Sicherheiten stützen. Keine zentrale Instanz, die einen finalen Zustand garantiert. Die letzte Verteidigungslinie ist ETH, das im Konsensmechanismus gebunden und bei Fehlverhalten zerstört werden kann. Deshalb, so Dunleavy, ist ETH nicht mit der Gebühr eines Clearinghauses vergleichbar. ETH ist eher die Sicherheit, auf der das Clearinghaus aufbaut. Liegt der Markt falsch? Hier beginnt Dunleavys eigentliche Bewertungsrechnung. Wenn Ethereum Werte von rund 250 Milliarden US-Dollar sichert, das gestakte ETH aber nur etwa 72 Milliarden US-Dollar wert ist, dann ist der Wert des Schlosses deutlich geringer als der Inhalt des Tresors. Für ein normales Finanzsystem wäre das schwer zu rechtfertigen. Je mehr Kapital auf Ethereum liegt, desto höher muss der ökonomische Aufwand sein, das Netzwerk anzugreifen. Sonst entsteht ein Missverhältnis: Der finanzielle Anreiz für einen erfolgreichen Angriff wächst, die Sicherheitsbasis aber nicht im gleichen Maß. Dunleavy rechnet mit einer Staking-Quote von rund 30 Prozent. Da nur dieser Teil des ETH-Angebots aktiv zur Sicherheit beiträgt, müsste die gesamte ETH-Marktkapitalisierung deutlich über dem Wert liegen, den Ethereum absichert. Aus dieser Logik leitet er eine faire Bewertung von etwa dem 3,3-Fachen des gesicherten Vermögens ab. Bei 250 Milliarden US-Dollar auf Ethereum entspräche das einem ETH-Preis von rund 6.900 US-Dollar, verglichen mit rund 2.070 US-Dollar zum Zeitpunkt seiner Rechnung. Bei einem hypothetischen Bull-Case-Szenario von 5 Billionen US-Dollar auf Ethereum bis 2030, entspräche der ETH-Wert 138.000 US-Dollar. Laut Dunleavy hat ETH ein riesiges Kurspotenzial | Quelle: Tom Dunleavy Die offene Frage bleibt der Value Accrual Damit ist die Debatte aber nicht entschieden. Hoffmans Einwand bleibt stark. Ethereum kann wachsen, ohne dass ETH automatisch im gleichen Maß profitiert. Layer-2s können hohe Margen erzielen. Apps können Nutzerbeziehungen, Gebühren und Markenmacht abschöpfen. Stablecoins können Dollar-Nachfrage stärken, statt ETH als Geld zu stärken. Und der Markt kann jahrelang beschließen, diese Sicherheitslogik einfach nicht einzupreisen, so wie auch in den vergangenen Jahren geschehen. Dunleavy gibt das zu. Sein Modell beschreibt nicht, was der Markt morgen zahlen wird. Es beschreibt, was ETH theoretisch wert sein müsste. Hoffman sagt: Ethereum hat gewonnen, aber ETH bekommt nur einen Teil dieses Erfolgs ab. Dunleavy sagt: Genau dieser Teil wird falsch gemessen. Wer recht hat, wird die Zeit zeigen. Ausschließlich auf die Höhe der Einnahmen von Layer-1s zu blicken könnte aber selbst in Zeiten von Hyperliquid zu kurz gedacht sein.

Ethereum völlig falsch bewertet: So steigt ETH bis 2030 auf 138.000 US-Dollar

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